房地產(chǎn)信托保兌付：2012資金鏈第一場雪

       房地產(chǎn)信托從10年下半年進(jìn)入發(fā)行高峰，平均發(fā)行期限1.9年，&quo;保兌付&quo;將成為12年主要課題。截止11年9月末，房地產(chǎn)信托余額達(dá)6798億元高峰，比10年底增長57.2%，全部信托資產(chǎn)占比17.2%。
　　房地產(chǎn)信托本金到期兌付第一個(gè)高峰期是2-3月。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2012總到期規(guī)模1758億元，其中7月為年度高峰，達(dá)504億元。一季度366億元，二季度368億元，三季度716億元，四季度309億元。
　　10-11年快速擴(kuò)張、但周轉(zhuǎn)較慢、公司開發(fā)周期與行業(yè)同步的區(qū)域性中等開發(fā)商對信托依賴度更高、兌現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)更大。
　　從30家上市公司的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，2012年到期的項(xiàng)目數(shù)達(dá)61個(gè)，到期規(guī)模為318億元，從3月開始進(jìn)入償付高峰。其中1月到期27億元、3月39億、5月47億、7月44億、11月38億、12月49億。
　　2012年到期規(guī)模較大的有中華企業(yè)（600675）、萬科、金地集團(tuán)（600383）、福星股份（000926）、陽光城（000671）等。分別為44億、43億、24億、20億、18億。
　　從信托占有息負(fù)債比例、信托占現(xiàn)金比例看，相對償付壓力較大的有陽光城、中華企業(yè)。分別達(dá)到177%、1111%和89%、437%。
　　信托到期不能兌付的解決途徑包括:（1）延期兌付（2）借新還舊（3）第三方接盤，項(xiàng)目重組出售抵押資產(chǎn)償還投資者（4）自有資金接盤。
　　由萬科等具有現(xiàn)金和管理優(yōu)勢的龍頭公司進(jìn)行并購是必由之路: 在12年基本面、尤其是上半年量價(jià)齊跌格局下，容易暴露風(fēng)險(xiǎn)的中等開發(fā)商信托延期支付和借新還舊能力更弱，萬科等并購機(jī)會大增。
　　在信托、房地產(chǎn)貸款等本金集中到期、銷售回籠暗淡等壓力下，預(yù)計(jì)2季度將爆發(fā)開發(fā)商資金鏈的風(fēng)險(xiǎn)。
　　房地產(chǎn)信托到期兌付風(fēng)險(xiǎn)釋放、資金鏈斷裂對行業(yè)影響: 市場份額集中速度加快，高周轉(zhuǎn)商業(yè)模式的龍頭公司成長性將更優(yōu)于行業(yè)。
　　我們判斷:2季度將出現(xiàn)房地產(chǎn)信托兌付風(fēng)險(xiǎn)、資金鏈斷裂和開發(fā)商變賣股權(quán)，對于基本面將是觸底的顯著信號之一。資金鏈壓力增大和釋放將加快房價(jià)合理調(diào)整，加快中央政策面在限購、限貸、二套房貸等方面局部松動，保障消費(fèi)，控制投資。
　　我們堅(jiān)定維持&quo;2012年房地產(chǎn)政策面局部放松不再是博弈、不再是賭博、不再是意淫，而是合情合理的邏輯推斷&quo;的口號。
　　維持行業(yè)11年6月首次調(diào)高、9月堅(jiān)定強(qiáng)化的增持評級，只推一二線龍頭。1-2月股票受貨幣信貸、地方政策轉(zhuǎn)好驅(qū)動，3-6月資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)將代表基本面最壞階段出現(xiàn)，中央政策面徹底轉(zhuǎn)向，期間股價(jià)也許有震蕩，但必將是相對收益向絕對收益轉(zhuǎn)化的大拐點(diǎn)。
                                                                                         (來源：國安證券)   (作者：李品科孫建單位：國安證券)